2017年11月17日，央行發布《關于(yú)規範金融機構資産管理業務的(de)指導意見（征求意見稿）》（“《指導意見》”），拟爲(wéi / wèi)資管行業制定統一(yī / yì ／yí)的(de)監管标準。《指導意見》在(zài)打破剛性兌付、禁止資金池、淨值化管理、消除多層嵌套和(hé / huò)通道(dào)、分級産品設計以(yǐ)及信息報送等方面提出(chū)了(le／liǎo)新的(de)監管要(yào / yāo)求，這(zhè)些規則若實施将對資産管理行業産生重大(dà)影響。

截止2017年10月，我國(guó)資産管理規模超過了(le／liǎo)100萬億元，其中私募基金就(jiù)達到(dào)10.77萬億元，員工總數達到(dào)23.38萬人(rén)，可見私募基金是(shì)我國(guó)資産管理行業的(de)重要(yào / yāo)組成部分。筆者拟從《指導意見》對私募基金的(de)适用及影響等兩方面和(hé / huò)大(dà)家做一(yī / yì ／yí)些交流探讨。本文首先讨論最基本的(de)問題——私募基金該如何适用《指導意見》，後續文章将對具體影響進行分析。

注意：本文所指的(de)私募基金是(shì)狹義上(shàng)的(de)私募基金，僅指在(zài)基金業協會登記的(de)私募基金管理人(rén)發行的(de)私募基金産品，不(bù)包括信托計劃、券商資管、基金專戶、期貨資管、保險資管等私募性質的(de)資産管理計劃。

一(yī / yì ／yí)、 私募基金是(shì)否适用《指導意見》？

從文件名稱——《關于(yú)規範金融機構資産管理業務的(de)指導意見（征求意見稿）》來(lái)看，這(zhè)部文件主要(yào / yāo)規範的(de)對象是(shì)“金融機構”的(de)資産管理業務，這(zhè)一(yī / yì ／yí)點在(zài)第二條 “資産管理業務”和(hé / huò)第三條“資産管理”的(de)定義中就(jiù)有直接的(de)體現：

二十九、【對非金融機構開展資産管理業務的(de)要(yào / yāo)求】資産管理業務作爲(wéi / wèi)金融業務，屬于(yú)特許經營行業，必須納入金融監管。非金融機構不(bù)得發行、銷售資産管理産品，國(guó)家另有規定的(de)除外。非金融機構依照國(guó)家規定發行、銷售資産管理産品的(de)，應當嚴格遵守相關規定以(yǐ)及本意見關于(yú)投資者适當性管理的(de)要(yào / yāo)求。

非金融機構違反上(shàng)述規定，爲(wéi / wèi)擴大(dà)投資者範圍、降低投資門檻，利用互聯網平台公開宣傳、分拆銷售具有投資門檻的(de)投資标的(de)、過度強調增信措施掩蓋産品風險、設立産品二級交易市場等行爲(wéi / wèi)，按照《國(guó)務院辦公廳關于(yú)印發互聯網金融風險專項整治工作實施方案的(de)通知》（國(guó)辦發〔2016〕21号）等進行規範清理，構成非法集資、非法吸收公衆存款、非法發行證券的(de)，依法追究法律責任。非金融機構違法違規開展資産管理業務并承諾或進行剛性兌付的(de)，加重處罰。

此外，央行在(zài)針對《指導意見》答記者問中也(yě)對此條款的(de)具體要(yào / yāo)求做了(le／liǎo)解釋，并指明确指出(chū)“國(guó)家另有規定的(de)除外”主要(yào / yāo)指的(de)就(jiù)是(shì)私募基金：

十三、非金融機構開展資管業務需要(yào / yāo)符合哪些規定？

當前，除金融機構外，互聯網企業、各類投資顧問公司等非金融機構開展資管業務也(yě)十分活躍，由于(yú)缺乏市場準入和(hé / huò)持續監管，已經暴露出(chū)一(yī / yì ／yí)些風險和(hé / huò)問題。爲(wéi / wèi)此，《指導意見》明确提出(chū)，資管業務作爲(wéi / wèi)金融業務，必須納入金融監管，具體要(yào / yāo)求包括：

一(yī / yì ／yí)是(shì)非金融機構不(bù)得發行、銷售資管産品，國(guó)家另有規定的(de)除外。這(zhè)裏的(de)“國(guó)家另有規定的(de)除外”主要(yào / yāo)指私募基金的(de)發行和(hé / huò)銷售，國(guó)家法律法規另有規定的(de)，從其規定，沒有規定的(de)，适用本《指導意見》的(de)要(yào / yāo)求。

二是(shì)依照國(guó)家規定，非金融機構發行、銷售資管産品的(de)，應當嚴格遵守相關規定以(yǐ)及《指導意見》關于(yú)投資者适當性管理的(de)要(yào / yāo)求，向投資者銷售與其風險識别能力和(hé / huò)風險承擔能力相适應的(de)資管産品。

三是(shì)非金融機構和(hé / huò)個(gè)人(rén)未經金融管理部門許可，不(bù)得代銷資管産品。針對非金融機構違法違規開展資管業務的(de)情況，尤其是(shì)利用互聯網平台分拆銷售具有投資門檻的(de)投資标的(de)、通過增信措施掩蓋産品風險、設立産品二級交易市場等行爲(wéi / wèi)，根據《互聯網金融風險專項整治工作實施方案》進行規範清理。非金融機構違法違規開展資管業務并承諾或進行剛性兌付的(de)，加重處罰。

可見，從總體上(shàng)來(lái)看，《指導意見》主要(yào / yāo)是(shì)針對金融機構資産管理業務而(ér)言的(de)，對于(yú)非金融機構（主要(yào / yāo)是(shì)指私募基金）則僅是(shì)在(zài)最後一(yī / yì ／yí)條作了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)個(gè)概括性的(de)規定，即需要(yào / yāo)“部分适用”，這(zhè)一(yī / yì ／yí)點在(zài)答記者問中也(yě)做了(le／liǎo)明确的(de)說(shuō)明。但無論是(shì)《指導意見》的(de)規定，還是(shì)央行的(de)解釋都是(shì)非常模糊的(de)，私募基金到(dào)底具體哪些需要(yào / yāo)适用和(hé / huò)哪些不(bù)需要(yào / yāo)并沒有明确。

二、 私募基金适用《指導意見》的(de)分析與探讨

對于(yú)這(zhè)些問題，我們先仔細研究下《指導意見》的(de)規定和(hé / huò)央行答記者問中的(de)相關内容，具體對比如下表所示：

通過上(shàng)述對比可以(yǐ)發現，央行的(de)答記者問實際上(shàng)對《指導意見》“國(guó)家另有規定的(de)除外”作了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)定程度的(de)擴大(dà)解釋！《指導意見》的(de)原文是(shì)“非金融機構不(bù)得發行、銷售資産管理産品，國(guó)家另有規定的(de)除外”，而(ér)央行答記者問的(de)解釋除了(le／liǎo)最基本的(de)字面意思之(zhī)外，還增加了(le／liǎo)“國(guó)家法律法規沒有規定的(de)，适用本《指導意見》的(de)要(yào / yāo)求”這(zhè)一(yī / yì ／yí)内容。

因此，按照央行的(de)解釋，我們對私募基金适用《指導意見》的(de)規則總結如下：

1、私募基金的(de)發行和(hé / huò)銷售，應當嚴格遵守本意見關于(yú)投資者适當性管理的(de)要(yào / yāo)求；

2、私募基金的(de)發行和(hé / huò)銷售，國(guó)家法律法規沒有規定的(de)，适用本《指導意見》的(de)要(yào / yāo)求。

其中，上(shàng)述第一(yī / yì ／yí)點應該很好理解，“本意見關于(yú)投資者适當性管理的(de)要(yào / yāo)求”應該是(shì)指《指導意見》“六、【投資者适當性管理要(yào / yāo)求】”以(yǐ)及其他(tā)條款中的(de)相關規定。這(zhè)一(yī / yì ／yí)規定和(hé / huò)原來(lái)證監會的(de)投資者适當性管理的(de)規定相差不(bù)大(dà)，在(zài)此就(jiù)不(bù)再贅述。

關鍵的(de)是(shì)如何理解第二點呢？具體有可以(yǐ)分解爲(wéi / wèi)如下兩個(gè)問題：

1、如何界定“私募基金的(de)發行和(hé / huò)銷售”？

2、如何理解“國(guó)家法律法規沒有規定的(de)”？

對于(yú)第一(yī / yì ／yí)個(gè)問題有如下兩種理解：

一(yī / yì ／yí)是(shì)理解爲(wéi / wèi)私募基金的(de)所有環節都适用，即這(zhè)一(yī / yì ／yí)句話強調的(de)是(shì)前面的(de)是(shì)私募基金這(zhè)一(yī / yì ／yí)概念，發行和(hé / huò)銷售隻是(shì)概述性表述。這(zhè)意味着私募基金的(de)隻要(yào / yāo)是(shì)國(guó)家法律法規沒有另有規定的(de)，都應當适用《指導意見》。這(zhè)包括了(le／liǎo)私募基金的(de)産品計提風險準備金或資本、産品分級及杠杆限制、産品分類等各方面，這(zhè)等于(yú)基本上(shàng)都應當适用。

二是(shì)僅指私募基金的(de)“發行和(hé / huò)銷售”環節，不(bù)包括後續的(de)投資運作，投資管理等。但是(shì)即使這(zhè)樣解釋，那具體又如何區分這(zhè)些環節的(de)邊界呢？如私募基金産品的(de)分級設計是(shì)否屬于(yú)發行？

筆者認爲(wéi / wèi)，如果從央行“統一(yī / yì ／yí)同類資産管理産品監管标準”的(de)目的(de)來(lái)看，私募基金和(hé / huò)其他(tā)私募性質的(de)資管産品無本質上(shàng)的(de)區别，那麽就(jiù)不(bù)允許私募基金有太大(dà)的(de)差異，從而(ér)導緻存在(zài)監管套利的(de)可能性。所以(yǐ)，筆者傾向第一(yī / yì ／yí)種理解，即 “發行和(hé / huò)銷售”是(shì)廣義上(shàng)的(de)概念，包含了(le／liǎo)私募基金的(de)所有環節。

對于(yú)第二個(gè)問題：

筆者認爲(wéi / wèi)，證監會的(de)規定應當屬于(yú)“另有規定”的(de)範疇，而(ér)對于(yú)中基協的(de)自律規則，其主要(yào / yāo)也(yě)是(shì)對證監會的(de)規則的(de)具體實施和(hé / huò)補充，在(zài)這(zhè)些規則修訂或者被明确廢止之(zhī)前私募基金應當繼續适用。此外，《指導意見》隻是(shì)個(gè)綱領性、指導性的(de)文件，證監會和(hé / huò)中基協後續将根據相應的(de)監管原則，對相關的(de)規定進行修訂，和(hé / huò)可能會在(zài)不(bù)違反《指導意見》原則的(de)情況下，考慮私募基金的(de)特殊性，在(zài)相關規定中增加、細化《指導意見》的(de)部分要(yào / yāo)求，以(yǐ)保持監管協調。

此外，這(zhè)一(yī / yì ／yí)問題中還有一(yī / yì ／yí)點需要(yào / yāo)注意，即什麽是(shì)“沒有規定”？如對于(yú)合格投資者的(de)界定，證監會早有規則，但《指導意見》的(de)标準稍有不(bù)同，這(zhè)個(gè)屬于(yú)是(shì)“有規定”還是(shì)“沒規定”？筆者認爲(wéi / wèi)，合格投資者屬于(yú)“另有規定”的(de)範疇，私募基金遵守原來(lái)的(de)規定即可，但值得關注的(de)是(shì)，證監會是(shì)否後續對此認定标準進行修訂以(yǐ)和(hé / huò)《指導意見》保持一(yī / yì ／yí)緻？

三、券商私募子(zǐ)公司、公募基金的(de)PE子(zǐ)公司如何适用？

四、總結

（來(lái)源:互聯網）