來(lái)源： FOFweekly 

01

政府引導基金變革困境

 

政府引導基金的(de)目标是(shì)發揮财政資金的(de)杠杆放大(dà)效應，引導社會資本參與創業投資，克服單純通過市場配置創投資本的(de)市場失靈問題。在(zài)過去幾年間，引導基金對于(yú)推動中國(guó)創投行業發展發揮了(le／liǎo)重要(yào / yāo)作用，但随着市場逐漸成熟，政府引導基金運作模式與創投行業發展趨勢頻頻脫節，如維持現狀，其未來(lái)在(zài)中國(guó)創投市場的(de)角色将十分尴尬。

 

目前，政府引導基金主要(yào / yāo)面臨以(yǐ)下幾個(gè)問題：

 

第一(yī / yì ／yí)，引導基金資金來(lái)源不(bù)穩定，募資難度比較高。目前各地(dì / de)引導基金資金來(lái)源主要(yào / yāo)是(shì)政府财政，但創投行業本身并不(bù)具有公益性質，政府并無義務及動力給予持續支持，因此财政撥款并不(bù)能成爲(wéi / wèi)穩定的(de)資金來(lái)源；而(ér)在(zài)現有引導基金非營利導向下，也(yě)很難依靠基金收益實現滾動發展。

 

目前中國(guó)國(guó)内各類資金來(lái)源存在(zài)各種限制。大(dà)批的(de)富裕個(gè)人(rén)過分追求短期利益，希望能早收益早退出(chū)，造成投資者與基金管理運作之(zhī)間的(de)矛盾；在(zài)機構化的(de)母基金當中，政府引導基金和(hé / huò)國(guó)有資本占了(le／liǎo)3/4，政府引導基金有出(chū)資比例限制，有投資地(dì / de)域限制，國(guó)有資本在(zài)一(yī / yì ／yí)個(gè)基金當中占的(de)比例過高，可能會在(zài)IPO的(de)時(shí)候要(yào / yāo)轉持、利潤上(shàng)繳；民營資本單體出(chū)資不(bù)夠穩定；類似國(guó)外的(de)長錢資金，比如說(shuō)養老金、公益組織等等，在(zài)中國(guó)很少；社保對股權投資行業的(de)投資隻占很小的(de)比例；保險、銀行、社保資金對股權投資的(de)參與還在(zài)試水階段。

 

第二，政策導向不(bù)穩定。引導基金完全是(shì)政府推動的(de)結果，反之(zhī)，政府意志（或官員意志）也(yě)完全可能抑制引導基金的(de)發展，比如資金來(lái)源、市場主體地(dì / de)位以(yǐ)及引導基金依附的(de)地(dì / de)方優惠政策等，均有可能因政策導向變化而(ér)面臨挑戰。

 

第三，政府引導基金與創投基金的(de)利益不(bù)一(yī / yì ／yí)緻問題。對多數引導基金而(ér)言，其政策導向與參股基金的(de)收益導向具有天然抵觸。前者更注重資金安全、後者則追求利益最大(dà)化，而(ér)在(zài)LP與GP利益不(bù)一(yī / yì ／yí)緻現象，對基金的(de)運作效率、收益及風險控制等均有不(bù)利影響。

 

第四，引導基金專業運作能力不(bù)足。由于(yú)政府主導而(ér)非市場環境下自發成立，引導基金管理團隊在(zài)市場認知及專業能力上(shàng)普遍較弱，包括基金篩選能力、投資組合與風險控制能力、投後管理及監控能力等，這(zhè)也(yě)導緻引導基金整體運作效果大(dà)打折扣。

 

第五，二級市場不(bù)健全，資本缺乏流動性。在(zài)退出(chū)渠道(dào)方面，目前我國(guó)的(de)FOFs退出(chū)方式與私募股權投資基金類似，主要(yào / yāo)通過所投項目IPO或并購進行退出(chū)，缺少其他(tā)通道(dào)，這(zhè)與中國(guó)國(guó)内的(de)私募股權基金二級市場尚不(bù)發達也(yě)有關系。但如果退出(chū)渠道(dào)不(bù)通暢，勢必會影響對投資者的(de)吸引力。

 

02 

政府引導基金未來(lái)發展趨勢及對策建議

 

1.政府引導基金未來(lái)發展趨勢     

必須看到(dào)，引導基金伴随着政府鼓勵創業投資和(hé / huò)科技企業發展的(de)政策舉措而(ér)出(chū)現，在(zài)特定曆史時(shí)期有其合理性，未來(lái)數年将繼續活躍于(yú)國(guó)内創投市場。但同時(shí)，随着地(dì / de)方創投行業發展及産業布局的(de)成熟，政府意志将逐漸淡出(chū)，在(zài)此情況下，引導基金曆史使命也(yě)将走向終結，面臨退出(chū)或者轉型擇。

 

上(shàng)述引導基金均可視作承擔了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)定政府引導功能的(de)市場化FOFs，其發展路徑也(yě)可爲(wéi / wèi)其他(tā)引導基金所參考。對目前多數未市場化的(de)引導基金而(ér)言，未來(lái)轉型可有“進”與“退”兩種選擇。

 

 

所謂“進”，即參考現有市場化 FOFs 模式，采取公司制或合夥制法律結構、組建專業化管理團隊、采取市場化導向的(de)運作模式及激勵機制，轉變爲(wéi / wèi)一(yī / yì ／yí)家國(guó)資背景的(de) FOFs。

 

而(ér)“退”則是(shì)僅保留引導基金的(de)出(chū)資地(dì / de)位，其管理運作完全委托第三方專業機構進行，即引導基金僅作爲(wéi / wèi)市場化 FOFs 基金的(de) LP，不(bù)參與任何管理實務。

 

2.政府引導基金對策建議      

 

加強政府引導基金的(de)頂層設計。

 

各地(dì / de)經濟水平、産業基礎、企業實力差異較大(dà)，推進政府引導基金要(yào / yāo)因地(dì / de)制宜，做好頂層設計：

 

一(yī / yì ／yí)是(shì)限定作用範圍，政府引導基金應作用于(yú)具有一(yī / yì ／yí)定競争性、存在(zài)市場失靈、外溢性明顯的(de)重點領域和(hé / huò)薄弱環節。

 

二是(shì)聚焦重點産業，主要(yào / yāo)支持外部性強、基礎性、戰略性特征明顯的(de)産業領域。

 

三是(shì)面向企業發展薄弱環節，主要(yào / yāo)支持中小企業創新創業和(hé / huò)行業龍頭企業做大(dà)做強。

 

引導基金與生俱來(lái)的(de)“國(guó)有”标簽，使得其在(zài)運作過程中很難褪掉國(guó)資的(de)色彩，走向市場化便成爲(wéi / wèi)其發展的(de)必由之(zhī)路，市場化的(de)概念又囊括募資市場化、投資市場化與激勵機制市場化。

 

募資市場化。

 

募資市場化是(shì)指引導基金出(chū)資主體可以(yǐ)多元化，如引入市場化的(de)資金共同設立母基金，這(zhè)樣可使得引導基金的(de)杠杆作用加倍放大(dà)。

 

在(zài)機制設計上(shàng)，規定引導基金隻作有限合夥人(rén)，在(zài)子(zǐ)基金中參股不(bù)控股，不(bù)獨資發起設立股權投資企業，從企業治理角度建立起防範不(bù)當行政幹預的(de)“防火牆”，使私募基金專業化管理團隊能夠完全依照公司章程或合夥協議約定，獨立進行投資、管理和(hé / huò)退出(chū)，充分發揮專業化管理機構獨立決策和(hé / huò)法人(rén)治理結構制衡作用。如元禾已成功引入國(guó)開行作爲(wéi / wèi)其管理的(de)國(guó)創元禾母基金(50億元)、國(guó)創開元母基金(100億元)的(de)出(chū)資人(rén)，這(zhè)兩支基金中主要(yào / yāo)出(chū)資結構爲(wéi / wèi)國(guó)開金融 50 億、社保基金 50 億、華爲(wéi / wèi)集團 5 億元;另外如規模5億元上(shàng)海闵行區創業投資引導基金，其出(chū)資人(rén)也(yě)是(shì)由财政資金和(hé / huò)社會資本共同構成。

 

投資市場化。

 

引導基金投資的(de)地(dì / de)域限制是(shì)其發展的(de)主要(yào / yāo)限制，因此逐漸突破地(dì / de)域限制将爲(wéi / wèi)其吸引優質子(zǐ)基金帶來(lái)極大(dà)的(de)能動性，對提升資金回流速度、保證引導基金整體的(de)運作成效起到(dào)積極的(de)作用;與此同時(shí)，加強對市場的(de)了(le／liǎo)解、提升專業的(de)項目價值判斷、明确跟投意向，以(yǐ)及增強與子(zǐ)基金在(zài)優質項目上(shàng)出(chū)讓份額的(de)談判能力等，都将成爲(wéi / wèi)引導基金投資市場化的(de)主要(yào / yāo)路徑。

 

在(zài)子(zǐ)基金遴選上(shàng)，規定必須在(zài)國(guó)内有影響力的(de)媒體上(shàng)面向全國(guó)發布征集或招标子(zǐ)基金申請者，在(zài)嚴格履行評審委員會獨立評審、盡職調查等規範程序基礎上(shàng)，由決策委員會擇優作出(chū)引導基金投資參股決策，真正做到(dào)“好中選優”。

 

在(zài)備選項目儲備上(shàng)，發揮部門專業優勢，動員當地(dì / de)行政力量，精心組織備選項目庫建設。政府部門提供的(de)項目庫隻是(shì)投資備選項目，用或是(shì)不(bù)用、投還是(shì)不(bù)投任何機構都不(bù)能幹預，完全由基金管理機構按照企業内部管理程序自主決策，确保基金實行完全的(de)市場化運作，讓市場在(zài)資源配置中發揮決定性作用。

 

激勵機制市場化。

 

引導基金“不(bù)以(yǐ)營利”爲(wéi / wèi)目标的(de)驅使下，很難将引導基金的(de)收益交給政府職能部門組建的(de)基金管理團隊支配，缺乏有效的(de)激勵機制使得本來(lái)就(jiù)不(bù)夠專業的(de)基金管理團隊成長空間有限。完善政府引導基金評價體系的(de)建設工作，有利于(yú)及時(shí)發現引導基金運作過程中出(chū)現的(de)問題，并采取适當手段糾偏，确保引導基金不(bù)偏離既定的(de)方向。

 

同時(shí)，通過績效評價，可以(yǐ)辨識出(chū)基金團隊的(de)專業性、匹配度、基金目标設定的(de)合理性，進而(ér)采取對應的(de)激勵或淘汰手段，确保引導基金穩健運作。政府引導基金有必要(yào / yāo)根據基金投資方向和(hé / huò)政策目标，運用差異化績效評價指标和(hé / huò)評價方法，積極引入第三方評價機構，對引導基金的(de)運作績效進行客觀、公正評價。

 

同時(shí)，注重加強績效評價結果運用，有針對性地(dì / de)實施激勵約束措施。

 

一(yī / yì ／yí)是(shì)對投資進度快、綜合效益好的(de)參股子(zǐ)基金，除給予基金管理機構一(yī / yì ／yí)次性獎勵外，以(yǐ)後年度還将繼續增加引導基金出(chū)資額度；

 

二是(shì)對投資進度慢、綜合效益差的(de)參股子(zǐ)基金，則相應削減引導基金出(chū)資額度；

 

三是(shì)對規定期限内未能實現投資或實際投資比例較低的(de)參股子(zǐ)基金，引導基金今後原則上(shàng)不(bù)再對該基金給予滾動參股扶持，并且一(yī / yì ／yí)般不(bù)再與其基金管理團隊進行投資合作。

 

對參股子(zǐ)基金管理機構在(zài)投資運作中存在(zài)弄虛作假、騙取挪用引導基金等失信、失範行爲(wéi / wèi)的(de)，一(yī / yì ／yí)經審計或财政監督檢查機構查實認定，将納入省級專項資金信用負面清單管理，按照有關規定給予違規和(hé / huò)失信懲戒。

 

基金管理公司或管理團隊是(shì)政府引導基金成敗的(de)關鍵。要(yào / yāo)綜合考慮團隊募資能力、投資業績、研究能力、出(chū)資實力等，選出(chū)滿足政府引導基金管理要(yào / yāo)求的(de)績優團隊。同時(shí)，設定合理的(de)激勵約束機制，促使基金管理公司或管理團隊不(bù)斷提高管理水平。

 

激勵機制方面，主要(yào / yāo)是(shì)确定合理的(de)管理費和(hé / huò)獎勵機制。總體而(ér)言，相對普通私募基金，政府引導基金募資難度、風險程度要(yào / yāo)略低一(yī / yì ／yí)些，其管理費、績效獎勵可低于(yú)市場平均水平，但不(bù)應差距過大(dà)。

 

約束機制方面，主要(yào / yāo)是(shì)強化資本約束，要(yào / yāo)求基金管理公司或管理團隊對政府引導基金适當出(chū)資，部分投資風險大(dà)的(de)項目也(yě)可考慮聯合投資，與政府引導基金風險、收益進一(yī / yì ／yí)步綁定。

 

市場上(shàng)也(yě)有部分引導基金交由市場化 FOFs 去管理，如本土市場化 FOFs 盛世投資成功地(dì / de)與上(shàng)海闵行區古美街道(dào)和(hé / huò)金山區政府合作受托管理引導基金;外資市場化 FOFs 機構熠美投資目前正在(zài)托管上(shàng)海市闵行區創業投資引導基金，整體來(lái)講，上(shàng)海市政府的(de)思路比較市場化，在(zài)國(guó)内也(yě)較爲(wéi / wèi)領先。

 

建立科學合理的(de)政府引導基金運作機制。一(yī / yì ／yí)是(shì)選準基金運作方式，結合基金政策定位，采取适宜的(de)基金運作方式。比如，運用母基金參股基金的(de)方式可以(yǐ)更好發揮杠杆作用，促進點多面廣的(de)中小企業加快發展；運用産業投資基金直接參股特定産業項目有利于(yú)保持政策穿透力，發揮引導作用。二是(shì)設立企業形式的(de)基金實體，結合基金定位、社會出(chū)資人(rén)意願等，設立公司制或合夥制基金實體，堅持所有權、管理權、托管權分離。三是(shì)建立多元化出(chū)資結構，結合政府引導基金政策目标，充分吸引社保基金、險資等機構性資金，吸引國(guó)企民企等出(chū)資，爲(wéi / wèi)基金優化内部治理結構、協同發展等打下基礎。

 

退出(chū)通道(dào)多元化。

 

爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)幫助創業投資實現退出(chū)，推動中小企業融資，美國(guó)1971年成立納斯達克市場，成爲(wéi / wèi)最成功的(de)全球性二闆市場；英國(guó)1995年也(yě)創建了(le／liǎo)二闆市場AIM（Alternative Investment Market），幫助英國(guó)及海外初創的(de)、高成長型公司進行融資。我國(guó)需加快區域性股權交易中心建設和(hé / huò)綠色IPO通道(dào)等創新機制，構建了(le／liǎo)多層次資本市場體系，爲(wéi / wèi)創業投資退出(chū)、中小企業融資等提供了(le／liǎo)豐富的(de)機制和(hé / huò)渠道(dào)。