央行日前會同銀監會、證監會、保監會、外彙局等部門起草發布《關于(yú)規範金融機構資産管理業務的(de)指導意見（征求意見稿）》（簡稱《征求意見稿》），将建立一(yī / yì ／yí)個(gè)全面的(de)監管框架，統一(yī / yì ／yí)覆蓋銀行、信托、證券、基金、期貨和(hé / huò)保險資産管理機構發行的(de)所有資産管理産品。

 此次《征求意見稿》着眼于(yú)綜合監管、功能監管，瞄準剛兌、監管套利、資金池等行業突出(chū)的(de)問題。過去銀行理财“一(yī / yì ／yí)枝獨秀”的(de)局面将被打破，金融監管政策的(de)變化正在(zài)重塑中國(guó)資管行業格局。

 從總體上(shàng)看，打破剛兌、淨值化管理、去通道(dào)、去嵌套、規範資金池，資管行業有望告别“野蠻生長”，進入規範、良性發展的(de)新時(shí)代。

 正本清源 回歸資産管理本質

 業内人(rén)士稱，統一(yī / yì ／yí)監管後，資金對接資産的(de)透明化會越來(lái)越高，進行錯配的(de)空間越來(lái)越小。

 華創證券資産管理公司總經理屈慶認爲(wéi / wèi)，本輪監管中，銀行理财受影響較大(dà)。從負債端看，淨值化管理或使得部分追求保本的(de)理财投資者向表内存款回落，或向成本法計價的(de)貨币基金分流。長期看，打破剛兌不(bù)可避免。其他(tā)條款例如公募私募産品劃分、合格投資者要(yào / yāo)求、理财期限限制等，也(yě)會約束理财的(de)增長。從資産端看，期限錯配受到(dào)約束，非标資産提供的(de)回報率下降；淨值化管理難度增加，未來(lái)需要(yào / yāo)更加注重團隊建設，發展資産配置和(hé / huò)投研能力。信托業務影響較大(dà)，主要(yào / yāo)是(shì)通道(dào)業務受挫，非标資産“大(dà)拆小”、“長拆短”等做法也(yě)将受限，規模擴張将顯著放緩，作爲(wéi / wèi)平台套利的(de)空間減弱。

 公募基金是(shì)新規的(de)“相對受益”者，嚴格的(de)監管約束從“劣勢”變爲(wéi / wèi)“優勢”，這(zhè)體現在(zài)：一(yī / yì ／yí)方面，《征求意見稿》中對公募基金新增的(de)約束較少；另一(yī / yì ／yí)方面，一(yī / yì ／yí)部分追求保本和(hé / huò)短期化的(de)理财需求向貨币基金分流，且債基和(hé / huò)股基也(yě)已經是(shì)被投資者較爲(wéi / wèi)接受的(de)産品，未來(lái)投資者将直接比較管理人(rén)的(de)實際管理能力，基金競争優勢增強。

 防範風險 告别野蠻生長時(shí)代

 由于(yú)各類資管業務的(de)監管規則和(hé / huò)标準不(bù)一(yī / yì ／yí)緻，部分業務發展不(bù)規範、監管套利、産品多層嵌套、剛性兌付、規避金融監管和(hé / huò)宏觀調控等問題日益顯現。

 根據央行公布的(de)數據，截至2016年末，銀行表内、表外理财産品資金餘額分别爲(wéi / wèi)5.9萬億元、23.1萬億元；信托公司受托管理的(de)資金信托餘額爲(wéi / wèi)17.5萬億元；公募基金、私募基金、證券公司資管計劃、基金及其子(zǐ)公司資管計劃的(de)規模分别爲(wéi / wèi)9.2萬億元、10.2萬億元、17.6萬億元、16.9萬億元；保險資管計劃餘額爲(wéi / wèi)1.7萬億元，合計超過百萬億元。

 天風證券首席經濟學家劉煜輝表示，龐大(dà)的(de)資管池在(zài)過去傳統的(de)金融模式下，很大(dà)一(yī / yì ／yí)部分是(shì)作爲(wéi / wèi)銀行的(de)“影子(zǐ)”而(ér)存在(zài)，是(shì)銀行表内傳統信用的(de)延伸，是(shì)繞監管、繞規模、繞資本金的(de)信用擴張的(de)行爲(wéi / wèi)。最典型的(de)即通道(dào)業務、同業及委外業務和(hé / huò)資金池業務等。

 同時(shí)，與影子(zǐ)銀行密切相關的(de)同業理财和(hé / huò)同業存單發展迅猛，城商行和(hé / huò)農商行是(shì)其中的(de)主力發行機構，他(tā)們一(yī / yì ／yí)方面通過這(zhè)種方式進行主動負債，另一(yī / yì ／yí)方面又将資金委托給基金或券商操作，大(dà)部分委外用于(yú)購買債券，并通過結構化分級和(hé / huò)質押式回購加杠杆，間接推高了(le／liǎo)債市杠杆，另有部分資金通過協議存款的(de)方式流回到(dào)銀行，形成資金金融體系内的(de)空轉。另外，資金池業務最早也(yě)始于(yú)銀行，信托、券商資管相繼接力，發行期限較短的(de)理财産品投資到(dào)期限較長的(de)資産中，資金來(lái)源和(hé / huò)投向沒有一(yī / yì ／yí)一(yī / yì ／yí)對應。

 憑借上(shàng)述各類複雜的(de)交易模式，資管行業整體規模在(zài)過去五年間獲得了(le／liǎo)極大(dà)發展，年化複合增長率高達43.97%。

 業内人(rén)士認爲(wéi / wèi)，在(zài)此次發布的(de)《征求意見稿》中，明确定義資管業務是(shì)表外業務，銀行表内保本理财未來(lái)将逐步清理，劃入結構性存款，表外理财納入資管業務統一(yī / yì ／yí)管理，上(shàng)述三類業務也(yě)必将處于(yú)“擠泡沫”的(de)過程。

 資金流轉 統一(yī / yì ／yí)監管影響發酵

 盡管統一(yī / yì ／yí)監管的(de)各項具體措施尚待出(chū)台，但其對市場的(de)影響已經開始發酵。對于(yú)表外業務未來(lái)如何在(zài)監管内合法“生存”，業内人(rén)士認爲(wéi / wèi)有兩大(dà)路徑：一(yī / yì ／yí)是(shì)表外資産向表内“騰挪”；二是(shì)非标轉标。

 屈慶分析，非标轉标的(de)路徑爲(wéi / wèi)包括股票、債券、資産證券化（ABS）在(zài)内的(de)标準化資産提供較好的(de)資金環境。其中，由于(yú)依據金融監督管理部門頒布規則開展的(de)ABS業務不(bù)适用于(yú)《征求意見稿》，在(zài)信貸資産買賣、産品估值等方面具有多重優勢，并且若未來(lái)ABS可以(yǐ)繼續按照成本法估值，對于(yú)銀行等需要(yào / yāo)維持産品淨值穩定的(de)機構有較大(dà)優勢，因此會成爲(wéi / wèi)優選。另外，保險公司發行的(de)保險産品未納入資管産品範疇，此類産品或吸引部分長期低風險偏好的(de)理财需求，出(chū)現新的(de)業務機會。

 而(ér)在(zài)基礎資産的(de)選擇上(shàng)，資金流向權益市場的(de)迹象将加快。楊玲表示，杠杆率決定未來(lái)的(de)資金流向，目前A股是(shì)大(dà)資管行業中唯一(yī / yì ／yí)去過杠杆的(de)資産類别，并且在(zài)MSCI全球2018年動态估值中，中國(guó)最具估值優勢。

 和(hé / huò)聚投資指出(chū)，由于(yú)銀行等資金方未來(lái)在(zài)設立産品時(shí)要(yào / yāo)往淨值型轉型，這(zhè)就(jiù)限制了(le／liǎo)此前占比很大(dà)的(de)類固收産品的(de)發展，将釋放出(chū)大(dà)量委外資金，此類資金未來(lái)可能會投向主動管理類産品，加大(dà)在(zài)二級市場上(shàng)的(de)配置比重，委外資金的(de)整體規模也(yě)會因此有所下降。同時(shí)，在(zài)新規約束下，客戶面臨的(de)選擇會大(dà)幅減少，不(bù)排除部分客戶直接參與到(dào)與二級市場挂鈎的(de)相關淨值型産品中，這(zhè)對于(yú)主動管理機構是(shì)很大(dà)增量。

 （圖片來(lái)源：互聯網）