餘額253.01億元，同比增長47.13%，債券市場以(yǐ)這(zhè)樣的(de)成績單，記錄下2018年上(shàng)半年的(de)違約數字。其已然超過2017年全年的(de)金額，并且從目前看來(lái)還沒有減緩的(de)趨勢。

2018年随着債市第一(yī / yì ／yí)例違約“老面孔”四川省煤炭産業集團違約爆發以(yǐ)來(lái)，上(shàng)半年債市違約數目上(shàng)升勢頭如潮水般襲來(lái)。據記者根據Wind資訊統計，截至6月27日，共有25隻債券違約，違約主體已增至13家，其中7家主體的(de)信用債發生首次違約，分别爲(wéi / wèi)億陽集團、神霧環保、富貴鳥、中安消、凱迪生态、上(shàng)海華信、中融雙創。“欠下的(de)債總是(shì)要(yào / yāo)還的(de)。”面對債市上(shàng)半年如此行情，國(guó)元證券财富管理部王霄翔如此感慨。關于(yú)違約原因，王霄翔認爲(wéi / wèi)，一(yī / yì ／yí)方面，2015年左右企業受政策支持影響發行了(le／liǎo)大(dà)量債券，2018年、2019年大(dà)規模到(dào)了(le／liǎo)償還期，兌付集中期來(lái)臨。另外一(yī / yì ／yí)方面更直接原因是(shì)“今年國(guó)家的(de)方向仍然是(shì)去杠杆，去産能。不(bù)光是(shì)實體企業去杠杆，包括銀行等金融機構仍然在(zài)去杠杆的(de)路上(shàng)。進一(yī / yì ／yí)步導緻企業再融資過程中，舊債償還後，新債又發不(bù)出(chū)來(lái)，而(ér)且銀行等再融資也(yě)受限，從而(ér)企業現金流斷裂所緻。”

違約民企占64%向上(shàng)市公司蔓延

2018年民企債券恐是(shì)投資人(rén)最不(bù)願意去觸碰的(de)種類。“機構投資者很多不(bù)是(shì)很願意碰民企的(de)債，尤其一(yī / yì ／yí)些違約高發省份，例如東北地(dì / de)區、内蒙等。”王霄翔坦言。

從曆史違約情況來(lái)看，債券市場上(shàng)次集中違約風潮可以(yǐ)追溯至2016年二季度，包括東北特鋼、廣西有色、川煤集團等多家企業短期内集中發生債券違約，2016年違約發行人(rén)以(yǐ)地(dì / de)方國(guó)有企業爲(wéi / wèi)主。

但在(zài)2018年上(shàng)半年，債市違約最大(dà)的(de)特點，首先是(shì)違約主體民營企業較爲(wéi / wèi)集中，而(ér)國(guó)企占比則呈現下降趨勢 ；另一(yī / yì ／yí)方面，上(shàng)半年25隻違約債券中，16隻爲(wéi / wèi)民企債，占比64%。但是(shì)，包括富貴鳥、神霧環保、凱迪生态、中安消等出(chū)現了(le／liǎo)違約，違約主體向民企上(shàng)市公司演進。

其中，其中神霧環保、中安消與凱迪生态爲(wéi / wèi)境内上(shàng)市公司，富貴鳥爲(wéi / wèi)港股上(shàng)市公司，上(shàng)海華信未在(zài)股票市場上(shàng)市，但其子(zǐ)公司華信國(guó)際爲(wéi / wèi)深交所中小闆上(shàng)市公司。上(shàng)市公司占比将近70%，較前期大(dà)幅上(shàng)升。

此外，記者發現，違約的(de)上(shàng)市公司中，如中安消、神霧環保等主體的(de)股東現金流緊張，對持有的(de)上(shàng)市公司股票高比例質押。記者采訪的(de)多位業内人(rén)士均認爲(wéi / wèi)，今年違約數量這(zhè)麽大(dà)，很大(dà)一(yī / yì ／yí)部分原因是(shì)再融資環境趨緊。

上(shàng)海新世紀評級表示，從外部因素來(lái)看，強監管壓力下融資環境收緊導緻企業再融資難度增大(dà)，是(shì)近期違約事件集中爆發的(de)主要(yào / yāo)原因；從内部因素來(lái)看，大(dà)部分發生違約發行人(rén)近年來(lái)資本性支出(chū)維持高位、債務結構短期化且周轉壓力上(shàng)升，同時(shí)部分發行人(rén)在(zài)合規管理方面存在(zài)一(yī / yì ／yí)定缺陷，進一(yī / yì ／yí)步削弱了(le／liǎo)企業的(de)再融資能力，最終導緻違約。

談及今年的(de)融資環境，王霄翔表示，今年以(yǐ)來(lái)金融行業去杠杆趨勢未減，一(yī / yì ／yí)方面間接融資受限，部分銀行給企業的(de)授信的(de)貸款額度驟減；另一(yī / yì ／yí)方面，直接融資受阻。今年以(yǐ)來(lái)通過發行新債券融資難度也(yě)大(dà)大(dà)增加，類似東方園林那樣企業發債後銷售壓力也(yě)非常大(dà)。

此外，2018年債市違約另一(yī / yì ／yí)個(gè)主要(yào / yāo)特點是(shì)産能過剩行業的(de)償債風險明顯降低，強周期不(bù)再是(shì)違約的(de)重災區。違約更多地(dì / de)向弱周期行業、現金流偏緊的(de)行業以(yǐ)及綜合類行業轉移。

例如，此前的(de)違約“大(dà)戶”東北特鋼、大(dà)連機床等所屬行業均是(shì)鋼鐵、建築與工程、建材等強周期性行業。而(ér)今年以(yǐ)來(lái)，丹東港、神霧環保、凱迪生态等主體所屬爲(wéi / wèi)公用事業、交通運輸等弱周期行業；此外，如五洋建設、滬華信等屬于(yú)商業貿易、建築裝飾等行業。

上(shàng)海新世紀評級表示，與前期不(bù)同，這(zhè)些行業整體尚未出(chū)現大(dà)規模的(de)風險事件，換言之(zhī)，行業整體景氣度下滑導緻的(de)違約事件并不(bù)多見，盡管有些行業天然現金流偏緊，但違約更多地(dì / de)與自身因素相關。

評級“虛高”AAA債首次違約

除了(le／liǎo)違約債券主體向上(shàng)市公司蔓延外，2018年債券違約最顯著特點當屬高評級債加入違約行列，其中上(shàng)海華信的(de)違約，打破債市初始評級AAA的(de)債券首次違約，評級機構因此也(yě)遭到(dào)嚴重質疑。

例如，違約主體上(shàng)海華信初始主體評級即爲(wéi / wèi)AAA。2017年7月12日聯合資信評估有限公司曾給予公司主體信用等級爲(wéi / wèi)AAA。給予上(shàng)海華信2017年第二期中票信用等級也(yě)爲(wéi / wèi)AAA。2016年12月29日，中誠信國(guó)際信用評級有限公司在(zài)對2017年第一(yī / yì ／yí)期中票評級時(shí)，給與給予公司主體信用等級也(yě)爲(wéi / wèi)AAA，中期票據信用等級也(yě)爲(wéi / wèi)AAA。

但受公司控股股東影響，上(shàng)海華信的(de)債券評級從2018年開始被連續下調。3個(gè)月時(shí)間，聯合資信和(hé / huò)中誠信均将上(shàng)海華信主體和(hé / huò)相關債券的(de)信用等級從AAA連續下調至C。

據記者統計發現，截至6月27日，2018年違約的(de)25隻債券中，債券發行時(shí)主體信用評級大(dà)多在(zài)AA以(yǐ)上(shàng)，僅有神霧環保技術股份有限公司在(zài)債券發行之(zhī)初主體信用等級爲(wéi / wèi)AA-。其中，丹東港和(hé / huò)四川省煤炭産業集團在(zài)債券發行之(zhī)初主體信用等級爲(wéi / wèi)AA+，其餘違約主體信用等級均爲(wéi / wèi)AA。

此外，這(zhè)25隻債券中，15隻評級機構爲(wéi / wèi)聯合資信評估有限公司，占比60%；3隻違約債評級機構爲(wéi / wèi)上(shàng)海新世紀資信評估投資服務有限公司，鵬元資信評估有限公司、中誠信國(guó)際信用評級有限公司、大(dà)公國(guó)際資信評估有限公司均爲(wéi / wèi)評級了(le／liǎo)2隻違約債券，東方金誠國(guó)際信用評估有限公司評級了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)隻違約債券。

對于(yú)目前評級行業“虛高”現象，王霄翔表示：“評級機構的(de)評級作爲(wéi / wèi)發債時(shí)最直觀的(de)必要(yào / yāo)條件，所有投資者都在(zài)重點關注評級高低，隻要(yào / yāo)是(shì)AA以(yǐ)上(shàng)的(de)債券，大(dà)多投資者之(zhī)前都是(shì)‘閉着眼買’。而(ér)現在(zài)，評級越高不(bù)代表違約率越低，評級越低也(yě)不(bù)代表一(yī / yì ／yí)定會違約。”“此外，債券的(de)投資人(rén)不(bù)僅要(yào / yāo)關注債券評級，以(yǐ)後更要(yào / yāo)綜合去了(le／liǎo)解盡調發債企業的(de)生産經營情況，提前預防違約風險，才更加有把握去買債，也(yě)有膽量去買。”王霄翔對記者稱。

違約“常态化”被認可

雖然債市違約今年數目明顯增多，并且也(yě)呈現很多新的(de)特征，但債市違約“常态化”似乎成爲(wéi / wèi)越來(lái)越多的(de)投資人(rén)的(de)共識。對今後債券市場的(de)發展，王霄翔的(de)總結是(shì)：“打破剛兌，打破所有的(de)幻想，債市違約會成爲(wéi / wèi)常态化。”

雖然目前債市違約洶湧而(ér)來(lái)，但整體違約率仍然不(bù)高。根據2018年6月18日央行公布數據，截至2018年5月末，公司信用類債券違約後尚未兌付的(de)金額663億元，占餘額的(de)比重爲(wéi / wèi)0.39%。

央行在(zài)有關負責人(rén)表示，今年以(yǐ)來(lái)，債券發行融資同比回暖，市場利率水平整體呈現下行趨勢，盡管出(chū)現了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)些實質性違約事件，但近期新增違約總體呈點狀分布，未呈現風險集中的(de)趨勢，是(shì)加強市場紀律、有序打破剛性兌付的(de)體現，債券違約率總體水平不(bù)高。

不(bù)難發現，出(chū)現債券違約的(de)主體企業在(zài)公司自身運營發展方面大(dà)多存在(zài)問題。

例如，今年違約的(de)上(shàng)市公司中，中安消、神霧環保等主體的(de)股東現金流緊張，對持有的(de)上(shàng)市公司股票高比例質押，這(zhè)除了(le／liǎo)表明股東在(zài)經營、流動性等方面對違約主體支持不(bù)足外，還可能存在(zài)實控人(rén)變更、外部融資觸發收緊條款等風險。

所以(yǐ)，債券違約的(de)過程也(yě)是(shì)市場出(chū)清的(de)過程。雖然違約會引起陣痛，但是(shì)也(yě)有機構人(rén)士從中看到(dào)希望。王霄翔稱：“違約陣痛期後，一(yī / yì ／yí)些新舊動能轉換的(de)企業可能會更加受關注。預計更多的(de)企業會通過ABS來(lái)融資，因爲(wéi / wèi)發債是(shì)純信用的(de)，但是(shì)ABS有底層資産，投資者有可以(yǐ)看得清的(de)還款來(lái)源。”

違約潮正起，遠沒有褪去，投資者也(yě)在(zài)經受更嚴峻的(de)考驗。根據中金公司統計，2018年下半年到(dào)期的(de)非國(guó)有企業信用債大(dà)約3700億元，還有大(dà)約3800億将進入回售期，兩者合計7500億元，占下半年全部到(dào)期回售信用債的(de)23%。16年和(hé / huò)17年到(dào)期的(de)債券中，非國(guó)有的(de)占比不(bù)到(dào)12%。

王霄翔稱，“目前違約潮應該還沒過去，目前市場當中違約率仍然低于(yú)1%，但是(shì)一(yī / yì ／yí)旦違約後，輿論壓力非常大(dà)，這(zhè)也(yě)沒有太大(dà)的(de)必要(yào / yāo)性。2018年年低，2019年全年仍然是(shì)違約高發期。”

（來(lái)源：經濟觀察報）