來(lái)源：投資界

2018年7月11-12日，清科創業、投資界聯合主辦的(de)第十二屆中國(guó)基金合夥人(rén)峰會于(yú)上(shàng)海外灘茂悅大(dà)酒店隆重舉行，集結中國(guó)頂尖的(de)LP與GP同赴盛宴，前瞻中國(guó)股權投資市場發展大(dà)勢。在(zài)第一(yī / yì ／yí)場主題演講中，前海股權投資基金（有限合夥）首席執行合夥人(rén)、前海方舟資産管理有限公司董事長靳海濤深刻地(dì / de)指出(chū)了(le／liǎo)當前VC/PE行業亟待解決的(de)“五個(gè)關鍵問題”，涉及到(dào)“募資難”、一(yī / yì ／yí)級市場投資估值攀升過快，以(yǐ)及創投行業反應強烈的(de)公平稅制等問題。

 

以(yǐ)下爲(wéi / wèi)前海股權投資基金（有限合夥）首席執行合夥人(rén)、前海方舟資産管理有限公司董事長靳海濤的(de)演講内容：

 

各位同仁，各位來(lái)賓早上(shàng)好。非常高興清科提供這(zhè)個(gè)機會，和(hé / huò)大(dà)家交流行業的(de)問題。首先，分享我對當前行業狀況的(de)總體判斷，我認爲(wéi / wèi)，當前VC/PE行業進入了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)個(gè)相對比較困難的(de)時(shí)期，我們正處于(yú)較大(dà)幅度調整的(de)前夜。

 

其實很多問題是(shì)在(zài)你比較順利的(de)時(shí)候無法解決的(de)，但是(shì)碰到(dào)困難以(yǐ)後，這(zhè)些問題就(jiù)容易被解決了(le／liǎo)，所以(yǐ)這(zhè)也(yě)是(shì)解決問題的(de)一(yī / yì ／yí)個(gè)好時(shí)機。我們應該通過上(shàng)下的(de)協同，通過群策群力來(lái)解決發展中的(de)問題，問題解決以(yǐ)後，這(zhè)個(gè)行業就(jiù)變好了(le／liǎo)。

 

今天我主要(yào / yāo)談五個(gè)方面的(de)問題。第一(yī / yì ／yí)是(shì)“募資難”的(de)問題；第二是(shì)投資估值過高的(de)問題；第三是(shì)投資過程中需要(yào / yāo)嚴格執行保證條款的(de)問題；第四是(shì)外資準入監管過于(yú)“一(yī / yì ／yí)刀切”的(de)問題；第五是(shì)現行稅收制度對行業特性考慮不(bù)足的(de)問題。這(zhè)些問題大(dà)家都很熟悉，我想講一(yī / yì ／yí)講我的(de)觀點和(hé / huò)看法。

 

“募資難”的(de)原因

 

第一(yī / yì ／yí)個(gè)問題，我們需要(yào / yāo)解決越來(lái)越難的(de)募資問題。數據顯示，今年第一(yī / yì ／yí)季度募資額較去年下降，下降幅度很大(dà)，而(ér)且仍會繼續下降，爲(wéi / wèi)什麽呢？原因有四個(gè)：

 

第一(yī / yì ／yí)個(gè)原因是(shì)行業整體投資回報有所下降。這(zhè)個(gè)行業的(de)收益跟我開始在(zài)90年代末期2000年初期做創投的(de)時(shí)候不(bù)一(yī / yì ／yí)樣，那時(shí)候生意特好，懂創投的(de)人(rén)特别少，我們喝了(le／liǎo)“頭啖湯”。伴随着項目的(de)退出(chū)，相當一(yī / yì ／yí)部分投資者獲得了(le／liǎo)大(dà)利，但是(shì)那個(gè)時(shí)代已經過去了(le／liǎo)。現在(zài)這(zhè)樣的(de)情況也(yě)可能偶爾會發生，但難度增大(dà)了(le／liǎo)很多概率也(yě)下降了(le／liǎo)很多。

 

第二個(gè)原因是(shì)LP結構不(bù)太合理。在(zài)美國(guó)，養老金、保險資金，主權财富基金、家族财富基金等成熟的(de)長線機構投資者占比超過40%，而(ér)在(zài)中國(guó)最多占到(dào)2%到(dào)3%。在(zài)中國(guó)，我們主流的(de)出(chū)資人(rén)是(shì)誰？民營企業、國(guó)有企業，相對富裕的(de)個(gè)人(rén)，再加上(shàng)各級政府引導基金。但這(zhè)兩種結構背後所代表的(de)資金屬性和(hé / huò)資金實力完全不(bù)同，成熟度不(bù)同，對收益性、安全性和(hé / huò)流動性的(de)要(yào / yāo)求都完全不(bù)一(yī / yì ／yí)樣。比如像政府引導基金，很多對行業和(hé / huò)地(dì / de)域都有限制性要(yào / yāo)求。

 

第三個(gè)原因是(shì)資管新規的(de)影響。資管新規對行業影響的(de)是(shì)什麽？我想了(le／liǎo)想有五條：

 

1、資管新規前銀行理财資金是(shì)通過資金池進行錯配後投資進入了(le／liǎo)PE基金。資管新規後在(zài)不(bù)得開展資金池業務和(hé / huò)期限匹配原則的(de)約束下，該等模式受到(dào)重大(dà)影響，未來(lái)銀行理财資金投資私募基金的(de)規模将會嚴重萎縮。

 

2、資管新規前銀行理财資金通過向投資人(rén)結構化配資方式間接成爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)私募股權投資基金的(de)重要(yào / yāo)資金來(lái)源之(zhī)一(yī / yì ／yí)，新規後該等模式很難延續，該等資本供給量将相應大(dà)幅減少。

 

3、随着金融去杠杆的(de)深入推進和(hé / huò)地(dì / de)方政府債務的(de)規範清理，政府引導基金的(de)規模正回歸常态，未來(lái)私募基金從有銀行配資的(de)政府引導基金募資存在(zài)較大(dà)不(bù)确定性。

 

4、資管新規對股票定增類結構配資和(hé / huò)未上(shàng)市項目并購退出(chū)通道(dào)也(yě)造成了(le／liǎo)重大(dà)影響。其實我們很多并購的(de)項目，在(zài)并購過程中也(yě)會采取類似于(yú)歐美的(de)杠杆式收購，這(zhè)部分資金很多來(lái)自銀行的(de)配資，但後續由于(yú)杠杆比例約束等原因将受到(dào)重大(dà)影響。

 

5、資管新規對個(gè)人(rén)LP門檻明顯提高了(le／liǎo)，這(zhè)将直接減少個(gè)人(rén)合格投資者數量及投資規模。

 

而(ér)“募資難”的(de)第四個(gè)原因，是(shì)本來(lái)應成爲(wéi / wèi)VC/PE基金主力軍的(de)保險資金進度還比較緩慢。我們都知道(dào)創投行業流動性不(bù)好，由于(yú)受到(dào)内部考核機制的(de)影響，前人(rén)栽樹後人(rén)乘涼的(de)事情大(dà)家都不(bù)願意幹，一(yī / yì ／yí)般的(de)創投基金難以(yǐ)滿足保險資金對當期收益考核的(de)要(yào / yāo)求。我們必須針對這(zhè)些問題找到(dào)解決辦法，屆時(shí)保險資金的(de)大(dà)門就(jiù)可以(yǐ)敞開了(le／liǎo)。