A股指數漲跌起伏之(zhī)時(shí)，資本市場的(de)環境正在(zài)發生着一(yī / yì ／yí)些新的(de)變化。

在(zài)中國(guó)經濟結構調整、去杠杆防風險爲(wéi / wèi)主、國(guó)際局勢出(chū)現變化等大(dà)環境下，資本市場經曆着陣痛，不(bù)得不(bù)在(zài)防範金融風險和(hé / huò)發展直接融資的(de)平衡木上(shàng)改革突圍，市場的(de)每位參與者難以(yǐ)獨善其身，均需在(zài)此輪洗禮中回歸本源。也(yě)正因爲(wéi / wèi)如此，資本市場尋得了(le／liǎo)改革的(de)契機，在(zài)釋放監管最強音的(de)同時(shí)，依法治市，強調融資與交易并重，推進金融機構專注主業發展。

資市場迎來(lái)了(le／liǎo)規範發展、改革開放的(de)新時(shí)期。

一(yī / yì ／yí)級市場過冬

誰也(yě)不(bù)知道(dào)A股的(de)調整會來(lái)得這(zhè)麽快。

2018年初，上(shàng)證指數一(yī / yì ／yí)度漲到(dào)3500點，創下了(le／liǎo)2015年股市異常波動以(yǐ)來(lái)的(de)新高。然而(ér)市場逐漸受到(dào)政策環境、經濟轉型、企業盈利、資金面等多重因素的(de)影響，A股持續調整，從讨論4000點會不(bù)會來(lái)到(dào)2638點會不(bù)會破，僅僅幾個(gè)月的(de)時(shí)間，滬市成交量也(yě)創下了(le／liǎo)4年來(lái)的(de)新低。

二級市場的(de)變化，像多米諾骨牌，向一(yī / yì ／yí)級市場傳導着壓力。一(yī / yì ／yí)方面，過去多年資金面寬松對應“資産荒”的(de)局面，讓股權投資市場經曆了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)場大(dà)躍進，而(ér)今資管新規的(de)去杠杆讓銀行表外融資收緊，投資人(rén)門檻提高，估值混亂、資産過剩等不(bù)規範在(zài)新規則面前暴露無遺，募資難、退出(chū)困難成了(le／liǎo)新問題；另一(yī / yì ／yí)方面，對上(shàng)市公司非公開發行、減持行爲(wéi / wèi)的(de)監管，從價格形成機制、重塑遊戲規則出(chū)發，減少了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)級市場的(de)套利空間，上(shàng)市公司大(dà)股東私下爲(wéi / wèi)投資者兜底的(de)情況顯著減少，隐藏在(zài)再融資市場的(de)貓膩在(zài)陽光下如鼠竄逃。

在(zài)股權投資領域，投中研究院發布的(de)報告顯示，2017年上(shàng)半年完成募集基金的(de)規模高達1342億美元，而(ér)2018年上(shàng)半年，這(zhè)一(yī / yì ／yí)數字僅爲(wéi / wèi)341億美元，同比降幅達74.59%。

三、四月份後，募資難的(de)新聞不(bù)斷被媒體曝出(chū)——成立5年的(de)機構除了(le／liǎo)前台全員參與募資，成立将滿3周年的(de)東張資本因募資失敗被迫關停，甚至傳出(chū)有GP（普通合夥人(rén)，負責基金運營）爲(wéi / wèi)募資向LP（有限合夥人(rén)，負責基金出(chū)資）下跪的(de)離奇消息。

“最近我們聽到(dào)很多有良好過往投資業績的(de)知名基金，募資也(yě)遇到(dào)了(le／liǎo)困難，BAT在(zài)投資上(shàng)也(yě)正在(zài)變得越來(lái)越謹慎。”易凱資本CEO王冉預計，2018年下半年流入一(yī / yì ／yí)級市場的(de)資金将會出(chū)現斷崖式下跌，至少減少50%～60%，甚至可能減少70%～80%。

複航研究院投研團隊的(de)廖一(yī / yì ／yí)帆表示，出(chū)清和(hé / huò)重估是(shì)目前一(yī / yì ／yí)級股權市場的(de)本質需求，也(yě)是(shì)出(chū)路所在(zài)，股權市場經曆一(yī / yì ／yí)場存量優化和(hé / huò)淘汰機制之(zhī)後，才能讓行業有持續的(de)增量發展空間。在(zài)這(zhè)個(gè)過程裏，伴随二級市場的(de)制度變革，中國(guó)股權市場逐漸回歸價值投資和(hé / huò)分配社會資源的(de)本質。

而(ér)在(zài)存在(zài)利益分配的(de)再融資市場，規範已然成型。過去一(yī / yì ／yí)年多，證監會對上(shàng)市公司非公開發行的(de)融資額度和(hé / huò)融資頻率進行了(le／liǎo)約束，發行前總股本20%和(hé / huò)18個(gè)月的(de)間隔期規範了(le／liǎo)融資額，同時(shí)讓A股非公開發行鎖價發行告一(yī / yì ／yí)段落，利用非公開發行實現套利幾乎不(bù)複存在(zài)，3年期定增幾乎消失。

而(ér)減持新規更像是(shì)一(yī / yì ／yí)把利劍，刺破了(le／liǎo)一(yī / yì ／yí)級市場的(de)套利泡沫。“股東通過上(shàng)市公司非公開發行取得的(de)股份，受減持新規約束，除了(le／liǎo)既有鎖定期12個(gè)月外，在(zài)任意連續90日内，減持股份的(de)總數不(bù)得超過公司股份總數的(de)1%，且12個(gè)月滿後的(de)12個(gè)月内通過二級市場競價交易減持的(de)股份不(bù)得超過50%。”實質性的(de)鎖定期延長，使得參與非公開發行的(de)投資者真的(de)是(shì)看好公司要(yào / yāo)成爲(wéi / wèi)公司股東的(de)，而(ér)不(bù)是(shì)隻是(shì)因爲(wéi / wèi)有價差套利博取二級市場差價的(de)。

這(zhè)讓再融資市場規模縮量，非公開市場出(chū)現了(le／liǎo)大(dà)量批文到(dào)期放棄發行的(de)情況，今年以(yǐ)來(lái)，金杯電工、龍泉股份、舍得酒業、中閩能源、鳳形股份、聚光科技、哈爾斯、力帆股份、華昌達、神州長城、浙江世寶等多家上(shàng)市公司的(de)定增批文由于(yú)未能在(zài)6個(gè)月有效期内完成發行而(ér)自動失效。

再加上(shàng)二級市場的(de)調整，讓部分股東的(de)股權質押風險都有發生，在(zài)近期的(de)再融資核查中，已有近40家公司被問及質押事項，在(zài)發審會環節中，也(yě)有5家公司被現場詢問股東質押情況，大(dà)股東質押風險，正在(zài)成爲(wéi / wèi)上(shàng)市公司再融資審核的(de)另一(yī / yì ／yí)道(dào)坎。

二級市場規範度提高

近2億投資者的(de)市場情況，讓資本市場的(de)監管政策往往有所掣肘，市場難免把指數與監管規則相聯系，特别是(shì)“IPO發行抽血大(dà)盤”的(de)言論曾讓新股發行幾度暫停，監管一(yī / yì ／yí)旦被指數牽着鼻子(zǐ)走，就(jiù)會陷入到(dào)改革左右搖擺的(de)困境。

要(yào / yāo)提升資本市場服務實體經濟的(de)能力，就(jiù)是(shì)要(yào / yāo)提高直接融資比重，保持改革定力讓新股發行常态化，在(zài)考慮市場承受力、确保市場平穩的(de)基礎上(shàng)推進新股改革。

根據證監會最新數據顯示，截至8月30日在(zài)審首發企業共有289家，低于(yú)300家大(dà)關。與此同時(shí)，今年以(yǐ)來(lái)終止上(shàng)市家數達到(dào)157家，創下曆史新高，IPO排隊隊列裏也(yě)出(chū)現了(le／liǎo)連續6周“零申報”的(de)情況，直至8月24日、29日才陸續有2家、4家IPO企業申報。

這(zhè)與從去年10月份以(yǐ)來(lái)從嚴審核新股、嚴把入口質量關有很大(dà)的(de)關系，在(zài)IPO低通過率的(de)引導下，不(bù)少存在(zài)财務瑕疵的(de)項目抱着僥幸心理闖關的(de)情形少了(le／liǎo)，在(zài)現場檢查震懾下離開IPO排隊通道(dào)的(de)企業多了(le／liǎo)，部分不(bù)符合發行條件的(de)項目被撤回，中介機構從勤勉盡責和(hé / huò)行業發展前景出(chū)發審慎選擇項目，這(zhè)都讓IPO堰塞湖的(de)“水位”極速降低。

加之(zhī)IPO審核節奏的(de)加快，讓企業排隊周期縮短至9～10個(gè)月，盈利能力達标、規範化運作合規、内部治理優良的(de)企業率先登上(shàng)了(le／liǎo)A股的(de)舞台。好的(de)投資标的(de)多了(le／liǎo)、監管審核嚴了(le／liǎo)、考慮市場承受力的(de)發行家數降了(le／liǎo)，這(zhè)一(yī / yì ／yí)系列穩預期的(de)舉措，讓市場對IPO的(de)到(dào)來(lái)不(bù)再恐懼。

在(zài)常态化發行的(de)同時(shí)，資本市場還大(dà)力支持科技創新企業發行上(shàng)市，引導社會資金向具有核心競争力的(de)優質企業集聚。2016年以(yǐ)來(lái)，A股市場共有589家高新技術企業實現IPO，占新上(shàng)市企業家數的(de)82%，融資金額3259億元，占比68%，覆蓋了(le／liǎo)新一(yī / yì ／yí)代信息技術、高端裝備制造、新能源、生物醫藥等關鍵領域。與此同時(shí)，這(zhè)些代表經濟發展方向的(de)創新企業持續增加研發投入，2017年上(shàng)市公司研發費用達5747億元，同比增長22%，引領技術革新和(hé / huò)産業升級，推動新舊動能加速轉換的(de)作用日益凸顯。

一(yī / yì ／yí)家中型券商投行人(rén)士表示，新股對市場的(de)影響越來(lái)越偏中性，甚至是(shì)正面，堰塞湖的(de)解決理順了(le／liǎo)資本市場服務直接融資的(de)機制，從嚴監管仍是(shì)嚴把上(shàng)市公司質量關的(de)主要(yào / yāo)手段。

相比再融資和(hé / huò)IPO市場，并購重組業務受監管政策影響相對較小，監管層始終鼓勵上(shàng)市公司通過并購重組做大(dà)做強。過去一(yī / yì ／yí)段時(shí)間，一(yī / yì ／yí)方面證監會深化并購重組市場化改革，大(dà)幅取消和(hé / huò)簡化行政許可，進一(yī / yì ／yí)步壓縮審核時(shí)間，提升審核效率，推進以(yǐ)産業整合爲(wéi / wèi)重點的(de)市場化并購重組，支持産業升級和(hé / huò)結構調整，服務制造強國(guó)、軍民融合和(hé / huò)國(guó)企混合所有制改革等重大(dà)戰略。今年以(yǐ)來(lái)，A股市場并購重組非常活躍，截至7月底，上(shàng)市公司共實施并購重組2377單，同比增長87%，交易金額1.36萬億元，同比增長38%。其中，戰略新興産業上(shàng)市公司共發生并購交易金額4080億元，占全市場并購總額的(de)30%；另一(yī / yì ／yí)方面，打擊遏制“忽悠式”“跟風式”和(hé / huò)盲目跨界重組。證監會會内相關部門不(bù)斷加大(dà)對部分公司“炒概念”“講故事”的(de)監管力度，反複問詢、督促披露，不(bù)斷施加監管壓力，重點遏制并嚴格監管明顯不(bù)具備資産、人(rén)員、技術等基本條件，追求市場熱點和(hé / huò)短期炒作，盲目跨界并購重組。對于(yú)部分公司“講故事”“蹭概念”，有預謀有節奏地(dì / de)發布并購等利好消息拉擡股價、實現高位減持投機獲利，通過“忽悠式”重組進行僞市值管理的(de)行爲(wéi / wèi)，重點關注、持續強化監管。對一(yī / yì ／yí)些并購重組實施後，承諾業績完成比例較低、媒體質疑較大(dà)的(de)上(shàng)市公司，開展專項檢查，及時(shí)查處違法違規行爲(wéi / wèi)。

并購重組規範化成本高了(le／liǎo)，試圖利用并購重組進行市值管理的(de)市場參與各方少了(le／liǎo)，秩序井然了(le／liǎo)，套利空間也(yě)就(jiù)小了(le／liǎo)。實際上(shàng)，眼下對并購重組市場影響最嚴重的(de)，是(shì)市場。一(yī / yì ／yí)位常年做并購重組市場的(de)投行人(rén)士表示，由于(yú)二級市場低迷，很多上(shàng)市公司的(de)市值一(yī / yì ／yí)再萎縮，用股份進行支付變得非常難，因爲(wéi / wèi)随便一(yī / yì ／yí)個(gè)好一(yī / yì ／yí)點的(de)标的(de)就(jiù)達到(dào)借殼标準了(le／liǎo)，很多上(shàng)市公司心有餘而(ér)力不(bù)足。

側重對外開放從嚴監管

市場秩序的(de)建立，除了(le／liǎo)在(zài)現有基礎規則上(shàng)的(de)修修補補，還需要(yào / yāo)大(dà)刀闊斧的(de)制度革新，資本市場對外開放就(jiù)是(shì)後者，近幾年來(lái)各類“走出(chū)去”“引進來(lái)”政策層出(chū)不(bù)窮，目的(de)在(zài)于(yú)爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)建設富有國(guó)際競争力的(de)中國(guó)特色資本市場。

從發布《外商投資證券公司管理辦法》，推動證券期貨行業對外開放政策落實落地(dì / de)，到(dào)開通滬深港通，大(dà)幅擴大(dà)滬深港通每日交易額度，批準3家企業開展“H股”全流通試點，再到(dào)A股平穩納入MSCI指數，進一(yī / yì ／yí)步放開外國(guó)人(rén)A股賬戶開立政策，推進滬倫通，A股的(de)雙向開放大(dà)門越打越開。期貨市場在(zài)對外開放邁出(chū)實質性步伐，其中，以(yǐ)人(rén)民币計價的(de)原油期貨于(yú)今年3月26日上(shàng)市，已經上(shàng)市多年的(de)鐵礦石期貨正式引入境外交易者，還平穩上(shàng)市了(le／liǎo)2年期國(guó)債期貨，這(zhè)些均豐富了(le／liǎo)投資者風險管理手段，爲(wéi / wèi)市場引入了(le／liǎo)更爲(wéi / wèi)長期的(de)資金。

與此同時(shí)，加強監管的(de)尺度未改，監管層加大(dà)了(le／liǎo)對雲計算、大(dà)數據、人(rén)工智能等新技術的(de)運用程度，提升對違法違規行爲(wéi / wèi)的(de)發現概率，加大(dà)對違法違規行爲(wéi / wèi)的(de)懲罰力度，股市“黑嘴”、上(shàng)市公司信息披露、操縱市場、内幕交易和(hé / huò)私募基金交易行爲(wéi / wèi)是(shì)重點稽查領域，每個(gè)案件平均調查周期133天，讓伸手者快速被捉。

特别是(shì)對重點領域關鍵環節的(de)違規，證監會緊盯防控違法行爲(wéi / wèi)衍生風險。關注利用金融創新工具擾亂交易秩序、積聚市場風險的(de)行爲(wéi / wèi)，迅速查辦以(yǐ)P2P平台理财産品非法集資操縱市場、利用場外期權實施内幕交易等違法行爲(wéi / wèi)；重點盯防破壞債券市場秩序、損害債券持有人(rén)利益的(de)違法行爲(wéi / wèi)，嚴查五洋建設債券欺詐發行等典型案件，對個(gè)别債券市場交易機構風險管控缺失、涉嫌利益輸送等違法行爲(wéi / wèi)進行徹查嚴處；堅決遏制利用私募基金跨境操縱市場行爲(wéi / wèi)，成功查獲私募基金實際控制人(rén)利用滬港通賬戶操縱菲達環保等多隻股票的(de)典型案件。加之(zhī)對股權質押平倉風險的(de)防範，監管層在(zài)促進市場平穩發展方面做了(le／liǎo)不(bù)少工作。

監管強弱和(hé / huò)股指漲跌，常常被市場展開探讨，怎麽管、如何管、管的(de)尺度怎樣總會和(hé / huò)市場聯系起來(lái)。申萬宏源分析師龔芳指出(chū)，加強監管治理股市亂象，除清違法違規者是(shì)監管的(de)應有之(zhī)義，讓清清白白的(de)資金明明白白的(de)進入市場，雖然會打擊部分投機者，但在(zài)防範化解重大(dà)風險、确保市場平穩發展方面大(dà)有裨益，是(shì)不(bù)得不(bù)堅守的(de)底線。

“監管層用市場化手段規範約束市場主體行爲(wéi / wèi)，依法治市”。龔芳表示，同時(shí)又用政府之(zhī)手重點在(zài)于(yú)做好不(bù)同市場之(zhī)間的(de)風險監測和(hé / huò)應對能力建設，防止風險在(zài)不(bù)同市場之(zhī)間的(de)相互傳染，形成金融體系内部的(de)良性循環，短期是(shì)會損傷部分人(rén)的(de)利益，但長期來(lái)看有利于(yú)市場價值投資理念的(de)建立。

行業發展需順勢而(ér)爲(wéi / wèi)

從嚴監管、二級市場調整，讓市場參與者過上(shàng)了(le／liǎo)緊日子(zǐ)，特别是(shì)從業人(rén)員，在(zài)一(yī / yì ／yí)片降薪潮中抱團取暖。

資管行業的(de)規範讓原本處在(zài)擴張期的(de)資管機構紛紛去杠杆，表内外業務的(de)規則讓原本處在(zài)灰色地(dì / de)帶的(de)資金更加透明，業務難做了(le／liǎo)、資金量少了(le／liǎo)，改變困境隻有資管機構琢磨出(chū)一(yī / yì ／yí)套符合自身條件的(de)管理體制，沉澱出(chū)一(yī / yì ／yí)套圍繞投研的(de)策略、理念、方法論、價值觀，研發出(chū)一(yī / yì ／yí)套完善全面的(de)包括宏觀研判、信用評價、風險管理等在(zài)内的(de)智能化分析決策系統，才有可能在(zài)競争日趨激烈的(de)資産管理行業中長久的(de)立于(yú)不(bù)敗。投行業務随着IPO和(hé / huò)再融資數量的(de)減少，不(bù)複當年日進鬥金的(de)輝煌時(shí)刻，業務條線的(de)萎縮讓不(bù)少“金領”考慮轉型，勤勉盡責成爲(wéi / wèi)了(le／liǎo)行業發展和(hé / huò)個(gè)人(rén)職業軌迹的(de)生死線，收益和(hé / huò)風險成了(le／liǎo)正比，中介機構的(de)權責越來(lái)越明晰，規範運作才能讓項目平安過關。和(hé / huò)市場相關的(de)兩融業務、經紀業務、自營業務，更是(shì)因股指調整成交量下行，降杠杆、去通道(dào)導向下，以(yǐ)“金融創新”爲(wéi / wèi)名的(de)監管套利被深深杜絕，強化風控合規成爲(wéi / wèi)當下金融機構的(de)主線。

行業規範期，從業人(rén)員也(yě)陷入到(dào)降薪潮中。本輪降薪潮始于(yú)上(shàng)半年，降薪裁員動作正在(zài)向各個(gè)業務條線蔓延，已有券商在(zài)薪酬和(hé / huò)考核等環節進行調整，縮衣節食、開源節流，包括了(le／liǎo)華融證券、申萬宏源、興業證券、中信建投等多家券商。

業内人(rén)士指出(chū)，調整薪酬結構也(yě)是(shì)變被動爲(wéi / wèi)主動、壓縮成本的(de)一(yī / yì ／yí)條出(chū)路。國(guó)内某大(dà)型券商就(jiù)對全業務條線進行薪酬結構調整，大(dà)幅提高業務部門績效占比，并将獎金發放比例與利潤目标完成直接挂鈎。另有大(dà)型券商采取了(le／liǎo)修改業務部門薪酬制度、設置更高考核指标等方法，同時(shí)将經紀人(rén)客戶資産收歸公司所有。這(zhè)些措施避免了(le／liǎo)硬性降薪帶來(lái)的(de)人(rén)員流失，以(yǐ)及由此帶來(lái)的(de)經營波動等。

要(yào / yāo)平靜度過調整，柳暗花明，行業需順勢而(ér)爲(wéi / wèi)。

證監會主席劉士餘曾在(zài)公開場合要(yào / yāo)求，金融服務與金融資源的(de)競争曆來(lái)是(shì)國(guó)際競争的(de)核心要(yào / yāo)素之(zhī)一(yī / yì ／yí)，沒有一(yī / yì ／yí)流的(de)投行，哪有一(yī / yì ／yí)流的(de)國(guó)際競争力？加快建設國(guó)際一(yī / yì ／yí)流金融機構已成爲(wéi / wèi)行業共識。

川财證券研究所所長陳靂說(shuō)，投行類業務在(zài)國(guó)民經濟發展中扮演着重要(yào / yāo)角色，因此監管層鼓勵相關金融機構發展一(yī / yì ／yí)流投行，提高金融機構服務實體經濟水平。基于(yú)上(shàng)半年市場環境和(hé / huò)監管層重視金融機構服務實體經濟的(de)導向看，投行業務規範性和(hé / huò)集中度将繼續提升，投行業務整合将是(shì)必然，同時(shí)，在(zài)推進機構做大(dà)做強，積極探索創新業務及鼓勵大(dà)型證券公司全球發展等方面，政策可能有所突破。

而(ér)基于(yú)宏觀審慎的(de)風險防範是(shì)當前金融機構監管的(de)重點，推進機構回歸主業、發展主業、做強主業是(shì)核心任務。龔芳認爲(wéi / wèi)，證券業需重點推進擺脫通道(dào)業務模式，着力提升投行、交易和(hé / huò)主動管理能力，在(zài)回歸主業的(de)過程中，做大(dà)做強資本實力，提升風險經營能力，充分運用金融科技手段成爲(wéi / wèi)行業轉型發展的(de)共同訴求。

（來(lái)源：證券時(shí)報網）