鎮江是(shì)債券市場的(de)焦點，因隐性債務規模較高，其和(hé / huò)大(dà)連、湘潭、畢節被戲稱爲(wéi / wèi)“四大(dà)天王”。

今年在(zài)國(guó)開行置換鎮江隐性債務傳聞的(de)帶動下，上(shàng)半年鎮江的(de)債券融資增加明顯，但其信托融資也(yě)不(bù)少。

“目前鎮江的(de)情況是(shì)銀行和(hé / huò)債券成爲(wéi / wèi)主要(yào / yāo)融資渠道(dào)了(le／liǎo)，信托占比下降了(le／liǎo)不(bù)少。”北京地(dì / de)區一(yī / yì ／yí)位大(dà)型信托公司業務人(rén)士表示，“融資結構還好，但信托融資絕對額較大(dà)，畢竟鎮江債務體量大(dà)。”

截至6月25日，鎮江區域内政信信托至少發行了(le／liǎo)11款，區域内相關城投融資規模達22.45億。值得注意的(de)是(shì)，其中一(yī / yì ／yí)款産品用于(yú)置換到(dào)期的(de)短期融資券。

一(yī / yì ／yí)般而(ér)言，由于(yú)信托非标融資利率較高，融資主體流動性寬裕時(shí)不(bù)會使用。而(ér)在(zài)信貸、債券等融資渠道(dào)暢通的(de)情況下，融資主體仍通過非标融資，且以(yǐ)高成本的(de)信托置換低成本的(de)短融，說(shuō)明其債務壓力較大(dà)，再融資亦面臨周轉壓力。今年上(shàng)半年鎮江區域共有11款政信信托發行（數量和(hé / huò)去年下半年相當），當地(dì / de)城投融資規模達22.45億。

政信信托增信方式生變

今年上(shàng)半年鎮江區域共有11款政信信托發行（數量和(hé / huò)去年下半年相當），當地(dì / de)城投融資規模達22.45億。值得注意的(de)是(shì)，這(zhè)僅是(shì)公開信息可查的(de)政信産品。如果加上(shàng)未公開的(de)，數據和(hé / huò)規模都将上(shàng)升。

一(yī / yì ／yí)家銷售鎮江政信信托的(de)财富公司人(rén)士表示，今年一(yī / yì ／yí)個(gè)顯著的(de)特點是(shì)鎮江政信産品的(de)融資成本下降。

統計數據顯示，今年發行的(de)11款信托産品的(de)預期收益率在(zài)8%左右（期限兩年），甚至部分産品低于(yú)8%，而(ér)去年的(de)預期收益率則高于(yú)9%。從融資主體來(lái)看，3款爲(wéi / wèi)鎮江下轄區縣城投，其餘爲(wéi / wèi)市級平台，包括鎮江城建、鎮江交投、瀚瑞投資、鎮江旅投等。

以(yǐ)往，政信信托的(de)風控标準爲(wéi / wèi)“三件套”，即“政府承諾、财政承諾、人(rén)大(dà)決議”。但上(shàng)述增信方式有增加隐性債務的(de)嫌疑，目前政信信托的(de)增信方式已悄然生變。

在(zài)鎮江11款信托中，主要(yào / yāo)的(de)增信方式爲(wéi / wèi)土地(dì / de)抵押、平台擔保，其中平台擔保較爲(wéi / wèi)常見，進而(ér)形成“平台互保”的(de)局面。此外，融資人(rén)回購應收賬款也(yě)被密集提及。

在(zài)此前的(de)實踐中，信托業圍繞政府的(de)“應收賬款”收益權興起大(dà)量業務。舉例而(ér)言，某城投公司對當地(dì / de)政府擁有一(yī / yì ／yí)筆3億元的(de)應收賬款，該城投公司将該應收賬款委托給信托公司設立财産權信托，然後信托公司再根據城投公司的(de)委托，将财産權信托分爲(wéi / wèi)若幹等份，轉讓給投資者。如此，城投公司相當于(yú)提前“變現”了(le／liǎo)債權。

但在(zài)鎮江模式中，這(zhè)類結構略微有所改變，應收賬款的(de)對象不(bù)再是(shì)政府，而(ér)是(shì)當地(dì / de)建設公司。比如方興940号鎮江丹陽集合資金信托計劃第一(yī / yì ／yí)期，該計劃信托資金用于(yú)受讓丹陽成泰建設發展有限公司所持有的(de)丹陽市安居工程建設投資有限公司的(de)6億元應收賬款債權。

“原來(lái)的(de)應收賬款方對應的(de)是(shì)政府或者财政，應收賬款轉讓後，很容易讓人(rén)聯想到(dào)，信托機構成爲(wéi / wèi)政府的(de)債權人(rén)，有變相增加隐性債務之(zhī)嫌。”滬上(shàng)一(yī / yì ／yí)家信托公司業務人(rén)士表示，“在(zài)隐性債務嚴監管、政府和(hé / huò)平台切割的(de)背景下，信托公司不(bù)得不(bù)改變交易結構，應收賬款方對象換成了(le／liǎo)平台。”

流動性壓力不(bù)減

除了(le／liǎo)受讓應收賬款外，上(shàng)述信托産品資金還用于(yú)發放流貸以(yǐ)及置換短融。其中，後者尤其值得專注。

根據用益信托網，今年3月成立的(de)鎮江城建債權投資集合資金信托計劃資金，主要(yào / yāo)用于(yú)投資鎮江城建專項債權，而(ér)債權投資資金僅限用于(yú)置換債務人(rén)鎮江城建發行的(de)短期融資券、超短期融資券、理财直接融資工具、私募債或金融機構流動資金貸款等。

數據顯示，鎮江城建2018年發行、2019年到(dào)期的(de)短融、超短融發行利率在(zài)6.5%-6.8%之(zhī)間，而(ér)前述鎮江城建信托計劃成本大(dà)約9%（7%的(de)預期收益率+2%的(de)其他(tā)費用），後者利率明顯高于(yú)前者。

“說(shuō)明融資主體流動性緊張，這(zhè)樣的(de)置換已經不(bù)是(shì)着眼于(yú)成本，而(ér)是(shì)着眼于(yú)流動性。”前述滬上(shàng)信托公司業務人(rén)士表示。

流動性緊張在(zài)于(yú)鎮江的(de)債務壓力不(bù)輕。據《中國(guó)紀檢監察報》報道(dào)， 今年1月，江蘇省委書記婁勤儉在(zài)2018年度江蘇省全面從嚴治黨主體責任述職會上(shàng)表示：“鎮江市在(zài)重點領域監管方面存在(zài)薄弱環節，政府隐性債務風險突出(chū)，甚至存在(zài)腐敗問題。”

數據顯示，2018年末鎮江政府債務限額732億（一(yī / yì ／yí)般債限額264億，專項債限額468億），餘額702.17億（一(yī / yì ／yí)般債餘額241.02億，專項債餘額461.15億），餘額尚在(zài)限額之(zhī)内，不(bù)過政府債務率已略微超過警戒線。Wind數據顯示，截至2018年末，鎮江區域僅發過債的(de)城投公司有息債務總規模就(jiù)達到(dào)3118億。

“鎮江雖然債務比較高，但是(shì)信托公司願意去做業務。國(guó)開行置換鎮江隐性債務的(de)傳聞實際上(shàng)強化了(le／liǎo)城投的(de)信仰，引導了(le／liǎo)市場預期，鎮江的(de)融資成本和(hé / huò)債務壓力也(yě)在(zài)下降。”前述銷售鎮江政信信托的(de)人(rén)士表示。

在(zài)最新一(yī / yì ／yí)期的(de)信托産品推介中，産品特點就(jiù)特别提到(dào)“鎮江市爲(wéi / wèi)國(guó)開行債務化解試點，長期低成本資金有利減輕地(dì / de)方政府債務壓力，優化負債結構”。這(zhè)一(yī / yì ／yí)傳聞從年初就(jiù)開始在(zài)市場流傳，但并未得到(dào)相關方面的(de)公開證實。

不(bù)過随着傳聞的(de)轉播，鎮江城建的(de)發債利率持續走低，且目前發債規模達98億，已超去年全年。

（信息來(lái)源：21世紀經濟報）