6與25日上(shàng)午，DR001加權平均報價在(zài)1%左右。當日中午12時(shí)，DR001加權平均報價爲(wéi / wèi)1.0162%。不(bù)過最低成交仍下探至0.82%，最高達到(dào)2.55%。

當日，央行公告稱，目前銀行體系流動性總量處于(yú)合理充裕水平，2019年6月25日不(bù)開展逆回購操作。

“整體上(shàng)看，流動性還是(shì)比較寬松。”華東地(dì / de)區一(yī / yì ／yí)家農商行交易員6月25日對21世紀經濟報道(dào)記者表示。

一(yī / yì ／yí)家基金公司資金交易員對21世紀經濟報道(dào)記者表示。他(tā)在(zài)近日融出(chū)資金，交易對手可以(yǐ)質押AA的(de)券種融資，但“需對券，券商資管需填表蓋章。”

值得注意的(de)，在(zài)本次流動性寬松時(shí)，市場并未加杠杆同時(shí)債市并未明顯提振。其背後反映出(chū)結構性問題。

未加杠杆

此前一(yī / yì ／yí)天的(de)6月24日，隔夜資金利率跌破1%，創曆史新低。

中信證券固收團隊表示，自同業市場受到(dào)沖擊發生後，央行加大(dà)公開市場操作力度以(yǐ)平複銀行間流動性缺口，帶動隔夜回購利率下行至1%以(yǐ)下。然而(ér)，GC-001（上(shàng)交所質押回購利率）的(de)“最高價-開盤價”利差持續高于(yú)DR-001（銀行間質押回購利率）的(de)利差，說(shuō)明銀行間與非銀機構的(de)流動性分層現象仍存。

值得注意的(de)是(shì)，在(zài)隔夜資金利率較低時(shí)，市場往往在(zài)加杠杆：滾動借入成本較低的(de)隔夜資金，來(lái)配置較長期限債券套利。比如，5月7日隔夜資金利率低至1.1%，銀行間質押式回購交易達到(dào)4.06萬億的(de)規模，創曆史新高。

但是(shì)在(zài)本次利率創新低之(zhī)時(shí)，質押式回購交易量并沒有創出(chū)新高。Wind數據顯示，6月24日，質押式回購交易并沒有創出(chū)新高，而(ér)是(shì)隻有3.4萬億的(de)規模，和(hé / huò)此前一(yī / yì ／yí)周相當。

分析來(lái)看，一(yī / yì ／yí)是(shì)因爲(wéi / wèi)機構對押券資質要(yào / yāo)求提升，一(yī / yì ／yí)些低評級債券想質押出(chū)去借錢别人(rén)也(yě)不(bù)要(yào / yāo)，質押式回購交易量相對減少。

二是(shì)市場對未來(lái)利率走勢的(de)判斷尚不(bù)明晰。今年資金面波動太大(dà)，交易員建立套利交易和(hé / huò)購買債券的(de)難度加大(dà)。如DR001在(zài)4月17日突破3%，不(bù)過5月8日低于(yú)1.1%創近四年低點，但五個(gè)工作日後的(de)5月15日上(shàng)升至2.5%以(yǐ)上(shàng)。

“非銀近期降杠杆，一(yī / yì ／yí)些機構已經備足了(le／liǎo)跨半年資金，所以(yǐ)交易量不(bù)高。”前述資金交易員稱。

對于(yú)未來(lái)的(de)利率走勢，中信證券固收團隊稱，目前來(lái)看，短期内隔夜利率大(dà)幅回升的(de)可能性不(bù)大(dà)，但要(yào / yāo)注意貨币政策逆周期調節。未來(lái)央行可能會逐步減少短期操作，到(dào)7月份流動性可能将回歸中性，加之(zhī)7月份還是(shì)稅收大(dà)月，所以(yǐ)對于(yú)7月份流動性不(bù)能掉以(yǐ)輕心。

短期限、高評級品種受到(dào)青睐

值得注意的(de)是(shì)，市場資金充裕下不(bù)同種類的(de)債券也(yě)出(chū)現分化。簡單說(shuō)，中短期限的(de)國(guó)債、金融債、高評級的(de)信用債受資金充裕支撐，需求較好；而(ér)低評級的(de)債券則是(shì)高于(yú)估值出(chū)售。6月25日上(shàng)午國(guó)債期貨幾乎全線上(shàng)漲。現券來(lái)看，長期國(guó)債收益率仍是(shì)上(shàng)行，比如十年期國(guó)債收益率爲(wéi / wèi)3.26%，相比上(shàng)日上(shàng)升1.6個(gè)BP。不(bù)過，中短期國(guó)債收益率有所下行。

（在(zài)債券市場，當債券收益率走低時(shí)，債券價格反而(ér)上(shàng)升，該券走牛。反之(zhī)亦然）。機構人(rén)士分析，随着信用環境好轉，未來(lái)流動性有望恢複正常，在(zài)缺少大(dà)方向的(de)情況下，短期限、高評級品種暫時(shí)受到(dào)青睐。

中信證券固收團隊稱，曆史上(shàng)隔夜利率低于(yú)或接近于(yú)1.0%的(de)情況中，基本面走弱和(hé / huò)貨币政策持續寬松的(de)環境下，短期内隔夜利率大(dà)幅回升的(de)可能性不(bù)大(dà)，資金寬松帶動十年期國(guó)債收益率與隔夜回購利差走擴後，将伴随着無風險利率下行空間的(de)開啓。另一(yī / yì ／yí)方面，當下的(de)結構性信用分層現象對押券的(de)高要(yào / yāo)求也(yě)利好利率債。該團隊認爲(wéi / wèi)，10年期國(guó)債收益率将逐步向下趨近3.0%-3.4%的(de)區間下沿。

低評級信用債收益率則全線走高。Wind數據顯示，6月25日1/3/5/7/10年期AA評級的(de)信用債收益率漲幅均超過80%，其收益率也(yě)明顯高于(yú)估值，顯示出(chū)市場上(shàng)AA級債券在(zài)打折出(chū)售。

兩年前的(de)2017，流動性寬松時(shí)，國(guó)債、信用債等各類債券收益率均走低，10年期國(guó)債收益率低至2.7%，市場稱之(zhī)爲(wéi / wèi)“資産荒”，意爲(wéi / wèi)收益率高的(de)資産減少。而(ér)如今銀行加大(dà)對短期利率債的(de)配置，國(guó)債中短期收益率走低，“資産荒”隐現，但低評級的(de)債券仍有壓力，其收益率反而(ér)可能上(shàng)行。

（信息來(lái)源：21世紀經濟報）